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對(duì)我國開放式基金業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)方法的探討
【點(diǎn)擊數(shù)：3379 更新：2008/11/29 11:25:09
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【摘要】文章詳細(xì)分析了目前國內(nèi)對(duì)于開放式基金業(yè)績的評(píng)價(jià)研究所依賴的假設(shè)存在某種不可理性，并提出了自己的觀點(diǎn)。
【關(guān)鍵詞】開放式基金；業(yè)績；假設(shè)
證券投資基金是一種利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的集合投資制度。它是通過發(fā)行基金證券，集中具有共同目的的不特定多數(shù)投資者的資金，委托專業(yè)的金融投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理和運(yùn)用，在分散投資風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)滿足投資者對(duì)資產(chǎn)保值、增值要求的一種投資制度或方式。它是投資者通過購買基金證券進(jìn)行的間接投資方式，它具有共同投資、專家理財(cái)、組合投資、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、收益共享、資產(chǎn)證券化等優(yōu)點(diǎn)，因此受到眾多投資者的青睞。按照認(rèn)購、贖回和轉(zhuǎn)讓方式的不同可以將投資基金分為封閉式基金和開放式基金，基金管理公司為了總結(jié)經(jīng)驗(yàn)、及時(shí)發(fā)現(xiàn)問題；同時(shí)也為了給投資者提供決策參考，因此對(duì)基金業(yè)績的考量就變得尤其重要。
從2001年9月11日我國首只開放式基金—華安創(chuàng)新批準(zhǔn)設(shè)立算起，我國開放式基金的發(fā)展還不到5年的時(shí)間，我國的開放式基金的規(guī)模的增長速度相當(dāng)迅速，目前已經(jīng)初具規(guī)模。如何對(duì)開放式基金的業(yè)績進(jìn)行科學(xué)的評(píng)價(jià)已經(jīng)成為許多學(xué)者研究的熱門話題。
一、開放式基金業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)狀況及存在的主要問題
目前國內(nèi)對(duì)開放式基金評(píng)級(jí)大多沿用封閉式基金或股票風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)的方法。這種做法是基于如下幾個(gè)假設(shè)的：
假設(shè)1：認(rèn)為開放式基金與股票和封閉式基金同質(zhì)，可以使用同樣的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)；
假設(shè)2：認(rèn)為開放式基金的申購量和贖回量在每一個(gè)時(shí)點(diǎn)、每一個(gè)價(jià)位相同；
假設(shè)3：認(rèn)為我國目前的基金運(yùn)作、市場環(huán)境和投資者的成熟度與國外一致，可以基本照搬國外的基金評(píng)級(jí)方式。
假設(shè)4：認(rèn)為所有的開放式基金同質(zhì)，開放式基金之間不存在差別。
筆者認(rèn)為這4個(gè)前提都是站不住腳的，因此，得到的結(jié)果也并不可信。
第一個(gè)假設(shè)明顯與事實(shí)不符。在第一章我們已經(jīng)比較過開放式基金與股票、封閉式基金的區(qū)別，從中可以知道：對(duì)于股票和封閉式基金，它們?cè)诿總�(gè)時(shí)點(diǎn)、每一價(jià)位的申購量和贖回量是完全對(duì)稱的，有買必然有賣。而國內(nèi)幾乎所有的對(duì)開放式基金業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)中都忽視申購量與贖回量之間的關(guān)系，想當(dāng)然地認(rèn)為兩者是對(duì)稱的，事實(shí)上，兩者根本就不對(duì)稱。從目前開放式基金發(fā)行的實(shí)際情況看來，大多數(shù)投資者在基金發(fā)行期參加認(rèn)購，此時(shí)的投資成本在單位面值以上。當(dāng)基金設(shè)立時(shí)，其規(guī)模達(dá)到最大，且在存續(xù)期內(nèi)，該基金規(guī)模向下波動(dòng)幅度一般不超過設(shè)立規(guī)模的20%，很少有投資者在基金跌破面值以后申購，即使有申購現(xiàn)象也是投資者在套牢時(shí)為了攤低成本而作的被動(dòng)操作。股票和封閉式基金則不同，股票的投資者往往喜歡高拋低收，賺取價(jià)差；封閉式基金的投資者可以通過在二級(jí)市場上轉(zhuǎn)讓基金份額來獲得投資收益或者持有基金份額到期贖回獲得收益，他們每一次賣出份額必然有人購買交易才能成功。而開放式基金的投資者一般比較理智與冷靜，原有的投資者很少追高，也不會(huì)有很多新的投資者在高位認(rèn)購；相反，當(dāng)投資者深套其中時(shí)，其贖回量較少而被動(dòng)申購反而會(huì)增多。
對(duì)于投資于開放式基金的投資者，他們的競爭對(duì)手只有一個(gè)—基金管理公司，當(dāng)基金的投資收益超過投資者的預(yù)期收益時(shí)，投資者就會(huì)大量的贖回。經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)表明：投資者的預(yù)期收益率一般為5%~8%，當(dāng)基金凈值在面值附近時(shí)，交易以申購為主，當(dāng)基金凈值高于面值8%以后，交易以贖回為主，而且占90%以上。開放式基金申購、贖回量與基金凈值的關(guān)系圖如下：
開放式基金在不同時(shí)點(diǎn)、不同價(jià)位的申購和贖回量是十分重要的數(shù)據(jù)，它直接決定著投資者的投資成本，進(jìn)而影響到投資收益，而這一重要數(shù)據(jù)掌握在基金管理公司手中，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)很難獲得，該重要數(shù)據(jù)的缺失正是導(dǎo)致評(píng)價(jià)結(jié)果不可信的重要原因。
第二個(gè)假設(shè)也是不成立的。前面已經(jīng)研究過開放式基金的申購量和贖回量不存在對(duì)稱關(guān)系，這表明開放式基金的交易不是零和博弈，允許出現(xiàn)投資者集體盈利的狀態(tài)。而股票和封閉式基金的交易都是零和博弈，買賣雙方在交換籌碼的同時(shí)也交換了持有的成本。因此，把開放式基金與股票和封閉式基金混為一談是極度錯(cuò)誤的，不能直接移植股票或封閉式基金的評(píng)價(jià)方法來直接對(duì)開放式基金評(píng)級(jí)。
第三個(gè)假設(shè)的錯(cuò)誤是顯而易見的。發(fā)達(dá)國家的基金市場已經(jīng)有100多年的歷史，其開放式基金是在金融市場充分發(fā)育的基礎(chǔ)上出現(xiàn)的，且開放式基金的發(fā)展有一個(gè)不斷調(diào)整、不斷完善的過程。而我國開放式基金是在我國政府的大力扶持之下發(fā)展起來的，到目前為止還不足3年的時(shí)間，我國金融市場還相當(dāng)不完善，存在許多政策因素的影響。國外對(duì)基金的評(píng)價(jià)一般要求運(yùn)作滿3年，而我國基金凈值的波動(dòng)較大，短期內(nèi)基金凈值增長水平并不能體現(xiàn)出基金的實(shí)際盈利能力和基金未來的業(yè)績。
在現(xiàn)階段，部分投資者把開放式基金當(dāng)作股票來炒作，高拋低吸，賺取差價(jià)收入，從而造成業(yè)績?cè)胶玫幕疒H回壓力越大，凈值跌破面值的基金，由于投資者不愿割肉離場，其贖回壓力反而不大這種基金業(yè)績和基金規(guī)模背道而馳的局面。國外成熟的投資者對(duì)開放式基金一般持有2~3年，以紅利收入為主要收入來源。由于我國現(xiàn)階段投資者行為的特殊性，對(duì)國內(nèi)基金的運(yùn)作也產(chǎn)生了一定影響，在我們這個(gè)尚不成熟的市場完全照搬成熟市場的評(píng)級(jí)體系，也是不妥當(dāng)?shù)摹?
第四個(gè)假設(shè)認(rèn)為所有的開放式基金都是同質(zhì)的，這與實(shí)際情況不符。2004年以前的基金根據(jù)《暫行辦法》的規(guī)定：投資于國債的比例不得低于該基金資產(chǎn)凈值的20%，我國所有的基金都是混合型基金，尤其是封閉式基金，他們的投資風(fēng)格十分相似，而對(duì)于開放式基金，有的側(cè)重于股票、有的側(cè)重于債券，有的以當(dāng)期收入最大化為目標(biāo)，而有的卻以基金凈值長期穩(wěn)定增長為目標(biāo)，它們的投資風(fēng)格各有千秋。于2004年6月1日實(shí)施的《中華人民共和國證券投資基金法》沒有對(duì)我國基金在國債和股票市場上的投資比例進(jìn)行規(guī)定，表明我國基金投資范圍和投資方式將更加自由，基金的風(fēng)格上的差別將加大。對(duì)于這些風(fēng)格各異的基金運(yùn)用像封閉式基金那樣籠統(tǒng)的評(píng)價(jià)方法是不科學(xué)的。因此，對(duì)開放式基金按照投資風(fēng)格進(jìn)行科學(xué)、合理的分類是必要的，這也是開展研究必經(jīng)的過程。我們可以借鑒晨星公司的評(píng)級(jí)體系，來研究適合我國的開放式基金的業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)模式。
二、對(duì)我國開放式基金業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)的幾點(diǎn)意見
建立科學(xué)的、適合我國國情的開放式基金業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)體系需要在實(shí)踐中不斷探索和不斷完善。在此，筆者針對(duì)目前國內(nèi)的開放式基金評(píng)價(jià)方法提出幾點(diǎn)修正意見：
1．要充分認(rèn)識(shí)我國基金市場的不完善性，它與發(fā)達(dá)國家的基金市場還有很大一段距離，因此，不能照搬國外對(duì)開放式基金的業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)辦法。而且還應(yīng)該認(rèn)識(shí)到：我國開放式基金的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)也是階段性的，需要根據(jù)我國有關(guān)政策的規(guī)定不斷調(diào)整。
2．充分認(rèn)識(shí)我國基金市場的特殊性，合理構(gòu)造適合我國國情的市場基準(zhǔn)。我國現(xiàn)行法規(guī)要求基金持有的國債不得低于基金凈資產(chǎn)的20%，在對(duì)基金進(jìn)行分類時(shí)要考慮這一點(diǎn)。
3．高度重視在不同時(shí)點(diǎn)、不同價(jià)位開放式基金的申購量和贖回量，把基金凈值與申購量和贖回量相結(jié)合才能做出正確的評(píng)價(jià)。忽視申購與贖回量或者想當(dāng)然的認(rèn)為兩者具有對(duì)稱性都是錯(cuò)誤的。
4．要對(duì)開放式基金按照投資風(fēng)格進(jìn)行科學(xué)分類。我國基金市場正在逐步與世界接軌，合理地借鑒國外先進(jìn)的評(píng)價(jià)經(jīng)驗(yàn)可以縮短我們研究的時(shí)間，節(jié)約人力、物力。晨星公司的基金評(píng)級(jí)體系是國際公認(rèn)的優(yōu)秀體系，它的最大的優(yōu)點(diǎn)就是對(duì)開放式基金進(jìn)行分類，使得比較在風(fēng)格基本相似的基金之間進(jìn)行，避免了蘋果和桌子相比較可能出現(xiàn)的荒謬結(jié)論。晨星對(duì)基金的分類不僅僅按照基金名稱或招股說明書的描述來進(jìn)行，而是在詳細(xì)地分析基金的投資組合的基礎(chǔ)上做出的。這一點(diǎn)尤其值得我們借鑒。對(duì)我國開放式基金分類要定性分析和定量分析相結(jié)合，定量分析的數(shù)據(jù)來源于基金投資組合的數(shù)據(jù)。由于我國開放式基金設(shè)立的歷史不長，基金的數(shù)量和品種都很少，基金的風(fēng)格也穩(wěn)定，因此，對(duì)開放式基金的分類也應(yīng)該不斷地修正。
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